管理层收购 暗潮逾越政策门槛

　　一个预期中的“中小企业管理层收购管理办法”，最终被正式公布的《企业国有产权向管理层转让暂行规定》（以下简称《暂行规定》）取代，中国企业界和企业策略顾问机构感到有些意外和少许失望。并购研究人士则向记者表示，作为一项政策，《暂行规定》也许更易落到实处，而更重要的，这是去年“郎顾之争”后决策者发出了继续推进产权改革的明确信号。

　　该来的还得来

　　从事企业并购重组研究和实务的吕爱兵上周作客中证网时表示，他并不认为《暂行规定》会对现行的国有股权向管理层转让行为带来更多影响。“该发生的还会发生”。

　　他称，虽然中小企业的管理层收购无从统计，但从上市公司管理层收购或者管理层持大股的收购情况看，尽管政府一再强调上市公司不宜进行“MBO”（管理层收购），在上市公司并购市场停滞不前的情况下，2004年我国上市公司的管理层收购却异常火爆，披露的MBO事件达到19家；在各类上市公司并购案例中，MBO所占的比重呈直线上升势头，为2003年的近3倍。

　　国资委人士称，这是首次对中小企业国有产权向管理层转让提出规范性要求。据国资委透露，目前我国国有及国有控股企业共有15万户，其中中小型企业有14.7万户，占98%。

　　吕爱兵认为，中小企业推行国有产权管理层收购已经成为地方政府的现实选择。一方面，中小企业改制可使地方政府从繁杂的企业管理中解脱出来，专注于行政事务；另一方面，转让产权短期即可带来收益；同时，与寻求外资并购等方式相比，企业管理层更为政府熟悉和易掌控。

　　《暂行规定》禁止进行大型国有及上市公司等类企业向管理层转让国有产权，并提出管理层不得采取信托或委托等方式间接受让企业国有产权，吕爱兵称，对于多种多样的变通方式，如增加中间环节、受让人变更等，禁令并不能做到面面俱到。

　　营造产权持续流动的公开场所

　　《暂行规定》回避了MBO这一概念。专家认为，实际上向管理层转让产权或股权与MBO的结果类似，只是前者更宽泛些，而后者通常是管理者持大股。

　　暗流涌动的MBO在中国一直与质疑相伴随，去年郎咸平挑起国企产权改革争议后这一舶来品更被推到了舆论的风口浪尖。

　　吕爱兵将MBO在国外兴盛的条件总结为“三高”：所有者实际到位率高、企业经营管理层的诚信度高、金融市场的成熟度高。反观国内，各类条件及与此相关的风险控制能力均欠缺，因此大规模推行有难度。

　　在他看来，MBO实质上是个并购问题，只是这个收购主体是管理层。由于中国企业发展的国有体制背景、市场环境等原因，企业往往走上管理层持股（或管理层收购）这一步。但实际上，没有大大小小并购经历的企业是没有免疫力的企业。吕称，实践证明，企业从小到大的发展正是遵循属地化、行业化、国际化这样一个轨迹。因此，无论是大型国有企业，还是中小国有企业，向管理层转让部分股权应作为一个策略统一考虑。

　　吕进一步提出，中小企业的并购问题也是其发展问题。中小企业的发展离不开融资，离不开小型的资本市场。如果我们建立起一个公开透明、法规完备、信息畅通，高管人员不敢轻易以身试法的地区性市场，无论哪类企业股票均全部流通，让产权持续流动，而不是MBO的一次性交易，那时，我们还怕管理层去收购吗？